在市场等待英伟达公布财报之前，全球风险资产已经提前给出了反应：情绪从恐慌滑向「踩踏性」恐慌。

周二，道琼斯指数下跌 499 点，跌幅 1.07%；标普 500 连跌四日，创下自 8 月以来最长连跌；纳斯达克自 10 月创出历史新高以来已累计下跌超过 6%，蒸发市值约 2.6 万亿美元。

本轮周期，关注加密货币的人们总是会看见下面这样的新闻标题：

· 某某 ETF 已经上线

· 某某知名企业正在整合稳定币

· 监管正变得更加友好

毫无疑问，这些都是我们曾经想看到的进展，可为什么市场会跌成这个鸟样？

为什么美国股市今年涨了 15–20%，而比特币却只是坐了一次「上蹿又下跳」的过山车？为什么你最爱的山寨币总是越套越深，即使主流观点上已不再将加密货币行业视作骗局？

编者按：如果你想知道一个真正「活在市场里的人」如何判断当下的加密世界，Arthur Hayes 值得倾听。

在加密市场持续震荡的这几天里，BTC 从跌破 10 万到三天后再度跌破 9 万美元，而 ZEC 却在 Hayes 的「连环喊单」推动下逆势创下新高。11 月 17 日，CoinGecko 数据显示，ZEC 市值突破 117 亿美元，升至加密货币市值第 15 位。截至发稿前，ZEC 现报 609 美元。

11 月 14 日傍晚，Hayes 做客加密社区主播 Threadguy 主持的 CounterParty TV，在周期转换前夜再次输出他一贯犀利的判断：

摘要

· 企业家们纷纷投入实践，试图将加密货币挖矿过程中产生的热量转化为有价值的产品。

· 数字资产经纪公司 K33 的分析显示：比特币挖矿每年产生的余热足以满足芬兰全国供暖需求，但这些热量大多直接排入大气。

· 这一现状催生了新型产品——比如售价 900 美元的空间加热器，同时还能兼作比特币矿机。不过质疑者指出，这种新兴的加密货币供暖市场在提供暖和控制能源成本方面效率低下。

Not Your Keys, Not Your Coins——去中心化的自由，以绝对的「私钥安全」为代价。

Chainalysis 2025 年 7 月报告显示，17%-23% 的比特币因为私钥遗忘或设备损毁而永久沉睡。因为私钥就是资产所有权，一旦丢失，就无法重置，也没有客服可以帮忙找回，一旦被他人知晓，资金被盗也几乎无法追回。链上的世界给了我们自由，同时也把责任完全交回到我们手里。随着链上生态繁荣起来，我们遇到的各种资产被盗事件屡有发生，但大家往往后知后觉，而且很难搞清楚是哪个环节出了问题——私钥泄露了？点了钓鱼链接？下载了木马程序？还是其他操作失误？

编者按：去中心化永续合约交易（Perp DEX）赛道在过去一年经历了剧烈变革：从 Hyperliquid 的绝对统治，到 Aster、Lighter、EdgeX 的崛起，市场格局正在重塑。

本文从技术架构、核心指标、风险事件到长期可行性等角度，深度解析四大平台，旨在帮助读者看清「数据背后的真相」，而非仅凭交易量排名做判断。

本独立研报由 IOSG Ventures 支持，感谢 Hans (RoboCup Asia-Pacific) , Nichanan Kesonpat(1kx), Robert Koschig (1kx) , Amanda Young (Collab+Currency) , Jonathan Victor (Ansa Research), Lex Sokolin (Generative Ventures), Jay Yu (Pantera Capital) , Jeffrey Hu (Hashkey Capital) 对本文提出的宝贵建议。撰写过程中亦征询了 OpenMind, BitRobot, peaq, Auki Labs, XMAQUINA, GAIB, Vader, Gradient,Tashi Network 和 CodecFlow 等项目团队的意见反馈。本文力求内容客观准确，部分观点涉及主观判断，难免存在偏差，敬请读者予以理解。

2025 年 11 月 18 日，全球一站式加密金融平台 Matrixport 举办主题为「打造链上黄金经济：Matrixdock 与 Creek 如何共同构建可持续的链上收益网络」的 AMA 活动，邀请 Matrixdock 业务发展负责人 Josh 与 Creek 联合创始人 Damian，就黄金代币化趋势、XAUm 的链上应用及可持续收益模型展开深度探讨。本次讨论揭示了黄金在链上金融中的新定位，也展示了 RWA 赛道的最新发展方向。

黄金进入链上化第三阶段：从静态储值走向原生 DeFi 资产

随着美国 SEC 为加密 ETF 打开快速通道，以及监管环境日趋明朗，越来越多山寨币试图借此登上华尔街舞台。自上个月以来，已有 8 只山寨币 ETF 陆续获批，但在加密市场整体下行的大环境下，这些产品上市后普遍面临着资金增量有限的问题，短期内难以显著提振币价。

四大山寨币登陆华尔街，短期吸金能力仍有限

目前，Solana、Ripple、Litecoin 和 Hedera 四个加密项目已获华尔街「入场券」。不过，从资金流向来看，整体吸引力仍有限，且部分 ETF 出现多日零流入，这四类 ETF 仅获得累计约 7 亿美元资金净流入。且 ETF 推出后各币种价格普遍走低，当然这在一定程度上也受到整体加密市场回调的影响。

编者按：过去五年，去中心化金融（DeFi）经历了从狂热到崩塌的循环，稳定币一次次被证明「不稳定」。

本文以 2025 年 11 月 Stream Finance 崩盘为切入点，结合 Terra、Iron Finance、USDC 等历史案例，揭示了 DeFi 生态反复出现的结构性缺陷：不可持续的高收益、循环依赖、信息不透明、部分抵押、预言机脆弱性，以及基础设施在压力下的全面失效。

以下为原文：