美国稳定币监管框架的「元年」已经过去，但真正的考验才刚开始。2025年7月透过的《GENIUS Act》(Guiding and Establishing National Innovation for US Stablecoins Act)，原本被视为华盛顿对稳定币监管最完整的立法，为稳定币发行方设定明确的合规路径。然而，一年过去，据报导，监管机构仍未在法案要求的期限内完成细则制定，但所有规则将在2028年7月全面生效。
对于Tether来说，这意味着不到两年的缓冲期。作为全球最大的稳定币发行方，USDT目前占据整体$3,000亿稳定币供应量的60%，但公司长期以来在美国市场几乎「零存在」，既没有美国银行伙伴，也没有注册为受监管实体。合规之路，对Tether来说不是「调整」，而是「重新开始」。
这场监管风暴正在重新划分稳定币的市场版图。目前的竞争格局可分为三大阵营：
第一，Circle与USDC：作为最积极拥抱合规的稳定币发行方，Circle已在2024年完成IPO，并在全球多国取得牌照。其储备完全由美元现金与短期美国国债组成，符合《GENIUS Act》对储备透明度的要求。Circle近期也积极拓展亚洲市场，刚在韩国与多家银行及交易所举行闭门会议，释放明确的布局讯号。
第二，Open USD阵营：由多家机构共同推动的「共享收益」稳定币模式。根据分析报告，Open USD被视为对Circle迄今最大的威胁。这类稳定币将储备收益分红给持有者，打破了传统稳定币「发行方独吞收益」的商业模式。
第三，Tether与USDT：市场份额最大却面临最严格监管压力。Tether执行长Paolo Ardoino曾多次重申「不会退出美国市场」的立场，但实际合规路径模糊。分析师普遍认为，Tether必须在2028年期限前完成美国银行伙伴关系、储备审计、以及可能的牌照申请，否则将被迫退出主要美国交易所。
Tether的困境在于其商业模式的核心矛盾：USDT的高收益来自其储备投资的灵活度，而美国监管要求的是完全透明、低风险的储备配置。一旦Tether完全遵守《GENIUS Act》的储备规则，其获利模式将被大幅压缩；若不遵守，则面临退出风险。
此外，Tether的注册地与实际营运地长期模糊，也增加合规难度。虽然公司近年开始调整组织架构，但相较于Circle在美国已经建立的合规基础，Tether的起点明显落后。
值得注意的是，《GENIUS Act》的监管压力并非只针对Tether。所有稳定币发行方都将面对同样的合规墙，但Tether因市占率最高、合规基础最弱，受冲击也最大。根据X平台上稳定币分析师@Liebs00的解读，稳定币的故事其实有三条战线：Circle vs Open USD的正面对决、Tether的防守战，以及新兴区域市场的争夺。