2025年9月，Hyperliquid的验证节点完成了治理投票，压倒性透过由Native Markets发行原生稳定币USDH，取代USDC成为平台的核心报价资产。
USDH的卖点很直接，为什么要把稳定币储备的收益送给Circle，让他们拿去上市、做营收、上IPO?把收益留在自家生态，分给HYPE持有者，不是更合理吗？
上线首日交易量突破200万美元，Hyperliquid替USDH报价对开出了更低的taker费率和更高的maker返佣。一切看起来像是DeFi协议终于学会了自己印钞。
七个月后USDH主堡被爆了。
USDH的问题不是技术做不好，是它选了一场打不赢的仗。
在USDH上线之前，USDC已经占据Hyperliquid上约95%的稳定币流动性，交易者不会因为taker费率低0.01%就把保证金从USDC换成USDH，因为他们的资金进出路径、跨链桥接、CEX出入金通道，全部都是USDC建的。
换句话说，USDH在一栋已经盖好的体育馆里，试图说服大量运动的球员去呼吸自己不习惯的空气。
结果是USDH从来没有突破那5%占比，首日的200万交易量是好奇心驱动的视窗期(或是项目方自己加的池子)，之后稳定币对的深度始终无法追上USDC对。做市商不愿意在两套报价系统之间分散流动性，而流动性不够深的稳定币，交易员连碰都不想碰。
5月14日，Hyperliquid正式宣布淘汰USDH，USDC重新成为所有市场(HIP-1到HIP-4)的唯一官方报价资产。但故事的重点不在USDH怎么死的，重点是Circle怎么进场的。
Circle没有收购Hyperliquid，也没有买HYPE代币另外赚一手。它做了三件事：
成为USDC在Hyperliquid上的技术部署方，负责铸造、赎回和跨链转帐的基础设施
质押50万枚HYPE代币，准备成为Hyperliquid的验证节点
透过CCTP(Cross-Chain Transfer Protocol)串接Hyperliquid与其他链的USDC流动性
简单说Circle不想当Hyperliquid的房东，它想当水电，每滴流动性都多赚一点点。
与此同时，Coinbase拿下了USDC国库部署者(Treasury Deployer)的席位，并收购了USDH的品牌资产。一个管技术，一个管国库。Hyperliquid的稳定币层从「自建」变成了「Circle+Coinbase共同营运」。
HYPE代币在讯息公布后涨到约45美元，市场判断Circle来当水电基础，让Hyperliquid更稳了。
这里有一个容易被忽略的做法，Hyperliquid做的USDH看似消失在历史里，但USDH的核心创新，把稳定币储备收益回馈给协议生态，而不是让发行商独吞，却在HL上面能长久运行下去。
在新的AQAv2(Aligned Quote Asset v2)框架下，Coinbase作为国库部署者，会将Hyperliquid上USDC余额产生的绝大部分储备收益回馈给协议本身，这正是USDH当初承诺要做的事，现在由USDC的发行商和分销商亲自执行。
钱转起来，协议吃到肉了，风险还外移了。
Hyperliquid共同创办人Mary-Catherine Lader说了一句意味深长的话：「这个转换验证了我们的论点，稳定币必须把价值直接回馈给使用者和生态，而不是从中抽取。」
她的意思是造了USDH证明这个模型是可行的，然后Circle和Coinbase看到了，觉得「那我们来做，效果更好」。
USDH是消失了，但它的目的达成了。
Hyperliquid事前的稳定币策略让Circle不得不入场，一场公子献头的好局。
USDH能证明三件事情，
第一，DeFi协议可以自己发稳定币，技术上完全可行。
第二，使用者不在乎稳定币谁发的，在乎的是流动性深不深、出金顺不顺、跨链通不通。
第三，稳定币的护城河是通路。谁的通路接得最多，能吸纳最多的交易量或存量，谁就是赢家。
我们能看到这是很传统的B2B2C的打法，因为Circle现在是Hyperliquid的验证节点，也是USDC的发行商，也是跨链基础设施的营运方，也是美国上市公司，那Hyperliquid的「去中心化」，到底是谁在中心？
是美元。
Hyperliquid为什么要淘汰自己的稳定币USDH？
USDH推出七个月始终无法突破USDC占据的95%流动性份额。交易者的资金进出路径、跨链桥接、CEX出入金通道全部建立在USDC上，USDH缺乏足够深度吸引做市商和使用者迁移。
Circle在Hyperliquid上扮演什么角色？
Circle是USDC在Hyperliquid上的技术部署方，负责铸造、赎回和跨链转帐基础设施，并质押50万枚HYPE代币准备成为验证节点。Coinbase则担任USDC国库部署者，在AQAv2框架下将大部分储备收益回馈Hyperliquid生态。